52亿元、69亿元、104亿元、128亿元。
这是工业富联（601138.SH）2025年四个季度的归母净利润。12个月时间，单季利润从52亿元上升到了128亿元，第三、第四季度连续突破百亿元。
对应的单季营收同样逐级抬升：1604亿元、2003亿元、2432亿元、2990亿元；第四季度单季营收接近3000亿元，创下单季历史新高。
2026年3月10日晚间，工业富联发布了2025年年报：全年营收9028.87亿元，同比增长48.22%；归母净利润352.86亿元，同比增长51.99%；扣除非经常性损益后的归母净利润341.88亿元，同比增长46.02%；ROE（净资产收益率）为21.65%，同比增加5.8个百分点，创上市以来新高。
同期，工业富联的经营现金流同比下降78%至52.38亿元。年报对此给出的解释是，AI服务器市场持续增长，客户需求强劲，公司备货增加。
AI生意
年报显示，工业富联云计算板块2025年实现营收6026.79亿元，同比增长88.70%，占总营收超过六成，是拉动公司整体增长的第一引擎。
其中，AI相关业务占比显著提高，年报将其定性为推动该板块业绩增长的重要动力。比如，云服务商AI服务器营收同比增长超过3倍；如果仅看第四季度，这一数字同比增长超过5.5倍。
另外，GPU与ASIC（专用集成电路）方案相关产品亦实现快速增长。工业富联在年报中表示，公司正持续与客户推动下一代产品的合作，交付能力与供应链整合深度稳居行业第一梯队。
2025年半年报发布时，工业富联曾披露，二季度单季整体服务器营收同比增长超过50%，云服务商服务器营收同比增长超过150%。
2025年下半年，这个速度在进一步加快。到第四季度，云服务商服务器营收环比增长超过30%，同比增长超2.5倍；其中AI服务器营收环比增长超50%，同比增长超5.5倍。
根据年报信息，2025年的工业富联，三分之二的生意靠云计算，云计算里又有一大半靠AI服务器。
除了服务器，高速交换机则是另一个增长点。
通信及移动网络设备板块全年营收2978.51亿元，同比增长3.46%。板块整体增速不快，但内部结构发生了剧烈变化：800G以上高速交换机全年营收同比增长13倍，这是在2024年已经实现高倍数增长的基础上的进一步放大。
工业富联年报同时显示，该公司产品组合目前已全面覆盖Ethernet、Infiniband及NVLink Switch等多种技术路线，可满足超大规模数据中心集群的互联需求。
此外，1.6T交换机量产推进及CPO（共封装光学）技术正在落地中。工业富联在年报中表示，该业务有望持续推动公司营收加速增长。
另外，终端精密机构件业务亦保持稳健。年报显示，受益于AI智能手机带来的结构性机会，工业富联精密机构件出货量较上年同期实现两位数增长。
至于工业互联网板块，年报显示，营收6.94亿元，同比下降26.15%，但在总盘子里占比极小。
工业富联在年报中将业绩增长最终归因于以下几点：AI服务器市场持续扩张；公司在主要客户的市场份额稳步提升；以及云服务商业务表现优异。
材料成本
当然，这种增长也并不仅是工业富联一家的故事。
根据IDC的数据，2025年前三季度全球服务器市场收入达到3142亿美元，接近2024年全年水平；2025年第三季度全球服务器市场收入达到创纪录的1124亿美元，同比增长61%，其中嵌入式GPU服务器收入占市场份额一半以上，同比增长49.4%。
另外，根据知名市场研究机构TrendForce集邦咨询的预测，2026年全球八大主要云服务商合计资本支出将超过7100亿美元，年增约61%。
也就是说，AI算力基础设施的投资周期还在上行，工业富联站在了一个需求旺盛的风口上。
但需求旺盛和赚钱多少，是两回事。
根据年报，工业富联的云计算板块毛利率为5.73%，同比增加了0.74个百分点。换句话说，2025年，工业富联每卖出100元钱的云计算产品，自己还赚不到6元钱。类似地，通信及移动网络设备板块毛利率9.28%，同比还减少了0.28个百分点。
翻开成本明细，能更清楚地看到钱花在了什么地方。
年报显示，工业富联的直接材料成本占其总成本的92.50%，较上年同期的91.38%小幅上升；直接人工成本占2.19%，较上年同期的2.74%有所下降；折旧及摊销占0.69%，较上年同期的0.75%也略有下降。
也就是说，在工业富联的成本结构里，人工和设备折旧加在一起还不到3%，钱几乎全部花在了买材料上。
年报同时显示，材料成本的绝对值也从上一年度的5156亿元增长到了7758亿元，同比增长50.45%，增速超过了营收增速。
在客户集中度方面，年报披露，工业富联前五大客户销售额占年度销售总额62.01%。
从产销数据看，服务器及零组件全年生产1539万台，销售1872万台，库存213万台，库存量较上年同期大幅下降60.99%。这也从侧面显示出下游需求的强劲。
经营现金流
根据年报信息，工业富联2025年全年经营现金流净额为52.38亿元，同比下降78.01%。
拆到季度来看，前三个季度的经营现金流持续承压，第三季度单季为-55.48亿元，第四季度修复至93.78亿元，最终全年勉强转正。
与此同时，合同负债期末为31.13亿元，较期初增长790%，年报解释为客户预付货款增加，公司备货投入的资金也跟着大幅增加。
对于一家全年净赚352亿元的公司来说，52亿元的经营现金流净额意味着，相当一部分利润还沉淀在存货和应收款里，没有变成银行账户上的现金。
当然，年报也显示，第四季度的经营现金流已从第三季度的负值修复至正值，趋势在好转，但其与利润之间的差距仍然显著。
工业富联在年报中同时披露，截至报告期末，公司总资产达4562.24亿元，同比增长43.68%；货币资金1100.25亿元，同比增长51.90%。
但这笔钱主要不是经营挣来的。筹资活动现金流净额由上年的净流出转为净流入473.97亿元，意味着账上现金的增加，很大程度上依赖融资补充。
在研发投入方面，工业富联全年研发费用111.51亿元，绝对值不低，但占营收比例为1.24%，较2024年的1.75%进一步下降。
另外，从全球布局来看，工业富联的生产重心正在加速向海外转移。
年报显示，按制造地统计，墨西哥贡献主营业务收入3070.44亿元，越南贡献830.55亿元，中国大陆及其他地区贡献5048.08亿元。墨西哥加越南，合计占主营业务收入43%以上。
另外，墨西哥已超越越南成为工业富联第一大境外制造基地。
年报同时提到，工业富联将持续深化全球化产业布局，不断提升系统整合与规模制造能力。
在分红方面，年报显示，工业富联拟每10股派发现金红利6.5元（含税），合计拟派发129.01亿元。年度现金分红（含中期分红）总额194.51亿元，分红率55.12%，均创上市以来新高。
根据年报信息，在工业富联的前十大股东中，有九家公司股权穿透后实际上受鸿海精密工业股份有限公司控制，这九家公司合计持股占比约为83.74%。
在年报中，工业富联董事长郑弘孟在致股东信中表示，人工智能正加速推动全球产业结构的深刻变革，AI算力基础设施将成为未来多年最具确定性的核心发展领域之一。
他同时坦言，国际政经局势仍存在诸多不确定性，芯片及原材料供应与成本波动亦可能带来阶段性挑战。
根据集邦咨询的预测，2026年全球AI服务器出货量仍将保持28.3%的高增速，行业的景气周期依然在继续，工业富联的订单能见度也许还在延长。
截至3月10日收盘，工业富联每股股价为54.36元，总市值约1.08万亿元。
本文来自微信公众号“经济观察报”，作者：郑晨烨，36氪经授权发布。
