近日报道，月之暗面已通知股东，正式启动VIE及红筹架构拆除工作，为赴港IPO扫清障碍。
就在半年前，月之暗面创始人杨植麟还在内部信中重申“短期不着急上市”。
“这一步更像是上市前的结构清障，也就是公司已经认真进入IPO准备期，但后面还有几道关：股权架构、监管沟通、境内备案、安全审查、港交所材料、财务审计和市场窗口。” 汇生国际资本总裁黄立冲表示，拆VIE、拆红筹，本质是把控制权、责任主体和监管边界摆到更清楚的位置。如果顺利，可能是半年到一年窗口，如果监管、股东、税务、外资安排复杂，也可能更久。
《凤凰WEEKLY财经》就上市相关问题询问月之暗面，截至发稿前未收到回复。
对于预期，资本市场已经提前给出了答案，2023年成立时，月之暗面估值约3亿美元，到了2026年5月，这一数字突破200亿美元。
实际上，随着智谱、MiniMax相继登陆港股，二级市场对大模型公司的估值逻辑突然被打开。一级市场长期依靠叙事支撑估值的模式已成为过去， “上市”本身，也正在从结果变成竞争方式。
“月之暗面的动作既有抓住港股上市黄金窗口的考量，也是行业竞争倒逼企业主动布局。” 艾媒咨询集团CEO张毅说。
或许对于月之暗面而言，真正需要思考的已不是“要不要上市”，而是，当其他竞争者已经进入下一轮，月之暗面不能止步不前。
200亿美元估值或夹杂资本市场情绪
2026年开年后，大模型行业的资本“氛围”迅速升温。
过去三年，中国AI创业公司已经历了从无人问津到资本宠儿的蜕变，但真正让行业情绪彻底转向的，是今年年初智谱和MiniMax先后登陆港股。
2026年1月8日，智谱率先挂牌港交所，发行价116港元。上市首日，公司股价收于131.5港元/股，上涨13.17%，总市值达到578.9亿港元。随后数月，智谱股价持续走高，截至5月26日收盘，其总市值已突破5996亿港元，较上市初增长接近10倍。
1月9日，MiniMax接棒登陆港股，以165港元发行价完成上市。上市首日，公司股价收于345港元/股，较发行价大涨109%，总市值突破1067亿港元。截至目前，其总市值已超过2411亿港元。
这给整个行业提供了定价样本。自此，AI不再是技术故事，而是被视作下一轮平台级机会。
珠玉在前，月之暗面的估值也迅速水涨船高。
2025年11月，月之暗面估值为43亿美元；到了2026年5月，已突破200亿美元。仅半年时间，估值翻近4倍，累计融资超过32亿美元，月之暗面也完成了国内大模型创业公司少见的一次资本跃迁。
“收入是基础，资本定价主要关注三件事：第一，基座模型能力；第二，用户入口和开发者生态；第三，未来平台化的想象空间。” 黄立冲认为，月之暗面这类公司，资本买的不是今天的利润表，而是中国大模型赛道里的稀缺门票。谁能成为下一代AI入口，谁就可能拿到搜索、办公、开发者工具、企业服务、Agent执行这些新利润池。
今年，市场上甚至频繁出现非Kimi官方融资的份额信息。
4月，Kimi公开辟谣称，“近期市场上出现了假借‘月之暗面’公司名义的不实融资信息，特此提醒投资者，所有融资活动由月之暗面直接负责，任何通过非官方渠道流传的所谓‘投资份额’均存在巨大风险。”
Kimi回应截图。
当资本开始疯狂寻找下个智谱”“下个MiniMax”时，月之暗面很难再将资本拒之门外。
“200亿美元的估值更像提前透支未来。”张毅认为，这属于是资本市场提前兑现成长红利的定价。
黄立冲称，“这个估值只有在三件事兑现时才站得住：模型继续领先、商业化持续放量、单位推理成本下降，否则就是情绪估值。”
研发节奏或受约束，商业化将放到台前
在国内大模型创业公司中，月之暗面是“少数派”。
长期以来，杨植麟都是国内AI创业者中最典型的“技术派”代表之一。相比流量竞争和商业化扩张，他更强调基座模型能力、组织效率以及长期研发投入。这也让月之暗面长期被视为国内最接近OpenAI、Anthropic路线的团队之一。
QuestMobile数据显示，Kimi App月活跃用户数从2025年第一季度的2165.3万下滑至第四季度的902.7万。
杨植麟在2025年底全员信中明确这一轮调整的方向：聚焦Agent（智能体），不以绝对用户数量为目标，持续追求智能上限和生产力价值，并大幅削减了年度广告投放，转为依靠技术驱动商业化。
2026年1月，Kimi发布旗舰模型K2.5。据多家媒体报道，模型发布后不到一个月，公司近20天收入已超过2025年全年总收入；截至2026年4月，公司年度经常性收入（ARR）突破2亿美元，付费订阅与API收入逐渐成为新的增长引擎。
月之暗面试图在向外界证明，减少月活后，Kimi商业能力仍在。
企查查显示，今年5月，月之暗面再次完成20亿美元D轮融资，由美团龙珠领投，中国移动、CPE源峰等机构参投，这或意味着资本认可Kimi在商业模式上的调整。
月之暗面20亿美元D轮融资截图。
只是，融资后，AI企业同样无法避免持续投入竞赛。训练算力、推理成本、数据资源和人才储备，每一项都意味着巨额资金消耗。
若进入二级市场，规则将开始改变，除了投入，投资人也将要求相应回报。
黄立冲预测，月之暗面上市之后变化会很大。第一，组织会更重。财务披露、内控、合规、模型安全、数据治理都会制度化；第二，研发节奏会更受约束，过去可以只讲模型突破，上市后要解释投入产出、算力开支、亏损边界和商业化路径；第三，商业化会被放到台前，投资人不会长期只为“模型领先”买单，还是要看订阅、API、企业客户、Agent收入和毛利率。
“只会融资，没有模型领先，最后会被证伪。只会做模型，没有资本和商业化，也撑不到终局。”在黄立冲看来，月之暗面上市后的真正考验是能不能把“技术稀缺性”变成“可持续收入”和“可解释估值”。
（图源月之暗面官方）
本文来自微信公众号“凤凰WEEKLY财经”，作者：王涵，36氪经授权发布。
