「核心提示」
资本市场给的是AI估值，但买单的前提是看到真金白银。
当房地产行业还在“寒冬”徘徊，一家跟房子深度绑定的公司却逆势上市，首日开盘价上涨171.65%，盘中最高涨幅达186.88%。
这家比宇树机器人“跑”得还快的公司叫群核科技，成了“杭州六小龙”中第一个IPO的选手。
群核科技从家装行业起家，也毫不掩饰地向AI转身——从家装SaaS工具，升级为“空间智能平台”。在AI成为核心叙事的当下，这个定位显然更讨资本市场喜欢。
但翻开招股书，一个隐患同样清晰：AI核心业务带来的收入占比并不高，故事很动听，真金白银却还没跟上。这家公司的价值，在于已经积累的三维数据，还是尚未兑现的AI想象？
市场热捧，业绩承压
在“杭州六小龙”中，宇树机器人、DeepSeek的名气无疑更大。不过，前者还在冲刺IPO，后者则刚开启外部融资，相比之下，更低调的群核科技抢先登陆资本市场，向外界展示了“六小龙”的变现能力。
4月17日，群核科技上市首日高开超170%，市场用真金白银给出了热情的回应。对于一家长期扎根房地产产业链的公司来说，这样的开局，多少有些出人意料，又在情理之中。
要理解群核科技，就离不开其核心产品——酷家乐。在酷家乐面世前，家装行业设计师在出效果图时，渲染画面要花不少时间，成了行业痛点。酷家乐的解题思路，是用低价显卡搭建GPU集群，用云端算力大幅缩短渲染时长。而在操作端，用户可直接在酷家乐官网拖拽装修模块，自助生成效果图，省去了安装大型专业软件的繁琐步骤。
酷家乐设计界面
浙江温州一位装修团队负责人对《豹变》表示，业内更偏向于使用SketchUp（三维空间立体模型）+D5渲染器做效果图，用酷家乐的室内设计师相对较少。
“渲染出来的质感不一样，可能规划木作的人，会用到酷家乐。”该负责人说。
另一位独立设计师则指出，酷家乐的优势是出图快，但在高端家装设计中，效果图的高级感很重要，而酷家乐的效果质感不够。
尽管如此，酷家乐赶上了中国房地产的黄金时代，正是凭借这款产品，群核科技积累了大批设计师用户和大量真实的家居三维数据。根据弗若斯特沙利文的统计，按2024年收入计算，群核科技在中国空间设计软件市场的份额为23.2%。
上市装修公司东易日盛一位设计师对《豹变》表示，虽然她在平面设计时不会使用酷家乐，但其助理在向客户展示方案时，酷家乐更便于向客户展示整体空间感。“一些立面设计，比如柜子多宽、多高，里面层板怎么放，用这款软件来表达更直观，挺好用的。”该设计师说。
招股书显示，2025年，房企、设计师等客户订阅酷家乐的费用达7.95亿元，占同期公司总营收的96.9%。高度依赖房地产行业带来的弊端非常明显，随着房地产的黄金时代逝去，行业进入深度调整期后，新房成交下滑、装修需求减少，群核科技的核心业务开始承压。
根据招股书，2023-2025年，公司营收分别为6.6亿元、7.5亿元、8.2亿元，同比增速从2024年的13.6%下滑至2025年的9.3%。当房地产行业景气度低迷，势必会造成酷家乐的增长中枢下移，进而拖累群核科技整体业绩增速。
这一点从客户留存情况也能看出来。招股书显示，2023年，群核科技总客户净收入留存率为106.1%，到了2025年降至98.6%。同期，其客户留存率从61.2%下滑至58.4%。这表明，老客户已难以驱动收入持续增长，未来增长会更依赖对新客户的获取。但新客户的付费意愿也在下降。2023年，新客户中签约一年以上的比例为48.6%，但到了2025年，这类客户只剩下9.8%。随着客户预算的收紧，群核科技未来营收的不确定性在显著上升。
但在逆风局下，2025年群核科技却成功扭亏了——当年经调整净利润5712.7万元，历史上首次实现盈利。不过，亮眼的成绩难掩背后的“水分”。
招股书显示，2023-2025年，群核科技研发投入从3.9亿元下降至2.9亿元，占公司营收的比例从58.9%大幅降至35.5%；销售及营销开支从3.56亿元缩减至2.74亿元；销售人员从615人减少至484人。显然，群核科技的盈利很大程度上依赖成本控制，而非收入大幅增长。考虑到未来的AI研发投入、营销扩张，招股书明确表示，“未必能够在未来实现或维持盈利”。
当自我造血能力偏弱、盈利可持续性存疑时，或许才是群核科技光鲜上市背后，更应被审视的隐忧。
AI第二曲线
虽然超九成营收是酷家乐贡献的，群核科技却急于撕掉“家装SaaS”的标签，因为其未来的想象空间不在SaaS，而在于积累的数据能否成为AI的基础设施。
AI训练离不开数据投喂，常见的大模型训练依赖文本、图片和视频，但想让AI理解立体的物理世界，仅靠平面数据远远不够。空间智能，需要三维数据的支撑。
有用户曾刷到这样一条AI视频：一辆坦克开到桥上，触雷后被炸起。但效果却“一眼假”，坦克还没触雷就弹了起来，随后地雷在坦克前方爆炸。原因在于，纯文本、视频训练的AI难以真正理解真实世界中物体之间的位置关系和物理规律。它对“触雷”没有概念，对“爆炸”也没有时序逻辑。
而物体之间真实的位置数据，恰恰是群核科技最核心的资产。通过酷家乐，设计师们过去十多年里设计了海量的房子，每个设计方案都包含了真实的空间结构、尺寸关系和物理属性。截至2025年底，群核科技已积累约4.8亿个3D模型及5亿多个结构化3D空间场景。
用三维数据训练出来的模型，想象力不限于家装行业，而是可以延伸到工业生产、具身智能、电商产品展示、虚拟现实等场景。群核科技联合创始人兼董事长黄晓煌曾多次公开阐述其技术理念，即先把技术、模型等基础设施这把“锤子”做好，再去找不同行业的“钉子”。正如英伟达把芯片做好，不管芯片应用在哪里，它都是赚钱的。
例如，在近期举办的北京机器人半马中，一些机器人在过弯道时摔倒、撞上路边的隔离带，表明机器人在空间感知与环境理解上仍存在明显短板。
群核科技积累的三维空间数据，被认为有利于解决机器人空间场景适配的难题。当机器人对真实世界的位置关系有更深入感知，才能更好地理解床的摆放位置决定了衣柜门能否打开、杯子放在哪里才不会从桌上掉下去。
外界对AI的期待，是群核科技上市受到热捧的鲜活注脚。
AI变现能力待验证
AI的理想很美好，但现实呢？
招股书显示，2025年，群核科技专业服务收入为2520.7万元，占营收的3.1%，跟2023年相比提升了0.6个百分点。这部分业务包括模型服务、技术配置服务、客户培训，以及合成虚拟数据集产品（包括SpatialVerse空间智能解决方案）。
其中，真正代表AI核心能力的SpatialVerse业务，2025年收入仅520万元，占总营收的0.6%，服务客户16家。
在近期披露的上市公司一季报中，云计算、AI智能硬件相关板块公司的业绩爆表，相比之下，群核科技AI相关收入增速显得过于波澜不惊。在这样的收入结构面前，究竟该用AI还是SaaS来定义群核科技？
如果按AI公司来估值，从收入占比看，AI核心业务变现能力尚未充分体现，绝大部分营收依然来自传统的酷家乐SaaS订阅；如果按SaaS公司来估值，以目前的股价和市销率，又很难在行业中找到支撑。这种身份上的模糊，正是群核科技估值争议的起点。
事实上，这并非群核科技第一次试图登陆资本市场。早在2021年，群核科技就曾尝试冲击美股，目标是成为“全球3D云设计第一股”。但彼时，由于中概股监管环境趋严、SaaS板块估值回调等多重因素，IPO计划最终折戟。
而这一次，AI风口来袭，同样的公司、几乎一样的业务内核，估值逻辑却被彻底重构。当前股价反映的，更多是资本市场对“AI+空间数据”宏大想象的追逐，而非对其AI变现能力的客观定价。
AI+SaaS的叙事组合在资本市场并非首创，但估值波动往往较大。投资者最终关注的，还是AI技术能否转化为实际的收入增长和利润贡献。
公开资料显示，群核科技已经与智元机器人、银河通用、禾赛科技等建立合作，支持空间智能在室内设计、具身智能训练、影视、XR等领域的应用。
对于科技企业来说，故事讲得再动听，最终还是要看财报上的数字。AI风口之上，群核科技能否站稳脚跟，答案不在上市首日的涨幅里，更要看在未来，AI能否兑现为财报里的收入。
本文来自微信公众号 “豹变”（ID：baobiannews），作者：陈法善，36氪经授权发布。
