京东方创始人王东升二次创业，如今收获一家千亿市值上市公司。
10月28日，西安奕材（688783.SH）在科创板上市，发行价为8.62元/股。盘中，公司股价一度涨超360%，收盘时涨幅回落至198.72%，收盘价为25.75元/股，总市值达1040亿元。
西安奕材成立于2016年，三年后，王东升从京东方退休离任，同年开启二次创业，加盟西安奕材的控股股东奕斯伟集团，自此开始了在芯片行业的创业之路。同年，王东升与米鹏、杨新元、刘还平三位奕斯伟集团高管签署《一致行动协议》，上述4人成为了北京奕斯伟的实际控制人，合计控制奕斯伟集团67.92%的股份。
此外，王东升等4人还通过奕斯伟集团，间接控制西安奕材。招股书显示，在上市前，奕斯伟集团仅持有西安奕材12.73%的股份，加之一致行动人宁波奕芯、重庆奕芯，以及奕斯欣盛、奕斯欣诚、奕斯欣合3个员工持股平台，合计持股比例增至25.68%。奕斯伟集团也因此成为西安奕材的控股股东。
随着西安奕材上市，奕斯伟集团的持股比例被进一步稀释至11.04%，加上一致行动人后持股比例仅为22.26%。加之一致行动人中宁波奕芯的财产份额握在国华人寿手中，市场对西安奕材控制权的实际归属产生了质疑。
“资本大佬”刘益谦隐身幕后
值得注意的是，西安奕材还有一位重要股东，即“沪上资本大佬”刘益谦。
早在奕斯伟集团成立初期，刘益谦就以1元/股的价格入股，持有奕斯伟集团21.61%的股权，一度成为公司第一大股东。后来，刘益谦将所持奕斯伟集团股份转让给宁波盈泰泓，国华人寿作为有限合伙人，持有该公司85.71%的财产份额。
此外，国华人寿还通过宁波奕芯、嘉兴隽望、宁波庄宣三家基金，间接持股西安奕材。在上市前，宁波奕芯、嘉兴隽望、宁波庄宣分别持有上市公司10%、3.33%、4.03%的股份，而国华人寿分别持有三家基金99.93%、99.80%、90.01%的财产份额。
穿透下来，在上市前，国华人寿合计间接持有上市公司19.30%的股权。其持股的宁波奕芯甚至是奕斯伟集团的一致行动人。根据有关合伙协议，国华人寿在宁波奕芯合伙人会议及投资顾问委员会中享有一票否决权。此外，国华人寿还有权更换嘉兴隽望执行事务合伙人。
这也让市场质疑，王东升等人对西安奕材的控制是否稳固，刘益谦是否是西安奕材的背后实控人。上交所也就这一情况，在二轮问询中对西安奕材进行了详细询问。
在回复函中，西安奕材对宁波奕芯以及国华人寿的一票否决权情况进行了回应。
工商信息显示，国华人寿是宁波奕芯的有限合伙人，该企业的普通合伙人、执行合伙人为奕斯伟集团。西安奕材称，为避免歧义，原《合伙协议》已经进行了更改，约定代表合伙企业三分之二以上财产份额的合伙人，以及普通合伙人均拥有对宁波奕芯决策的一票否决权。由于两方均有一票否决权，若出现合伙人会议无法形成有效决议的情况，则由执行事务合伙人一方进行决定。
因此，西安奕材表示，身为普通合伙人、执行合伙人的奕斯伟集团能够对宁波奕芯产生重大影响，该公司可以被认定为奕斯伟集团的一致行动人。
除宁波奕芯外，国华人寿持股的另两家合伙企业嘉兴隽望、宁波庄宣同样存在执行事务合伙人，嘉兴隽望的执行事务合伙人是上汽恒旭，宁波庄宣的执行事务合伙人为宁波宣岳，两家执行事务合伙人均可以独立行使合伙企业的股份表决权。嘉兴隽望、宁波庄宣与宁波奕芯间也不构成一致行动关系。
西安奕材也在招股书中披露，刘益谦作为国华人寿的实控人做出了三点承诺。一是认可奕斯伟集团作为西安奕材的控股股东，以及王东升、米鹏、杨新元、刘还平4人为实控人的情况。二是未来刘益谦不会通过任何方式谋求发行人控制权或者促使发行人的控制权发生变更。三是刘益谦作为间接持股的财务投资人，与西安奕材控制权条线不存在招股书披露范围以外的其他利益安排。
也就是说，刘益谦仅享受对西安奕材的投资收益，不会谋求公司的控制权。
折旧高企持续亏损
作为王东升二次创业资本版图中的一部分，西安奕材主营12英寸硅片业务，产品覆盖存储芯片、逻辑芯片、图像传感器及功率器件等关键领域。招股书显示，以2024年末产能规模统计，公司是中国大陆第一、全球第六的12英寸硅片厂商，产能规模约占全球7%。
得益于半导体行业发展，西安奕材近年来业绩持续增长。2022年至2024年间，公司营收分别为10.55亿元、14.74亿元、21.21亿元，复合增长率接近42%。但同期公司持续亏损，归母净亏损额分别为4.12亿元、5.78亿元、7.38亿元。今年上半年，西安奕材录得营业收入13.02亿元，归母净亏损3.40亿元。
西安奕材持续亏损背后，公司重资产运营模式下折旧费用高企。为了提升产能，公司在西安建设了核心制造基地，其中第一工厂于2023年达产，第二工厂于2024年投产，预计2026年达产。截至2024年末，公司合并口径产能已达到71万片/月。
但大规模重资产投资也带来了高额折旧，2022年至2024年，公司的固定资产折旧分别为4.55亿元、7.53亿元、9.19亿元，折旧额连年提升。
据西安奕材预计，今明两年公司的固定资产折旧金额仍将继续提升。公司在招股书中表示，参考国内外友商发展路径，新进入硅片行业的“挑战者”一般需经历4-6年的毛利亏损期。随着第二工厂产线陆续转固直至2026年达产，可预见2025年及2026年公司计入营业成本的折旧摊销金额持续增加，进一步增加盈利压力。
若刨除上述影响，近年来西安奕材的经营性现金流持续提升。2022年至2024年间，公司经营活动产生的现金流量净额分别为0.47亿元、3.20亿元、8.15亿元。
此次上市，西安奕材共募资46.36亿元，所得资金将全部用于西安奕斯伟硅产业基地二期项目。
本文来自微信公众号“大摩财经”（ID：damofinance），作者：达摩财经，36氪经授权发布。
